چگونه رونق و حباب به سقوط و رکود تبدیل می شود؟

تجارت فردا- تامین مالی (فاینانس) عنصر جدایی ناپذیر از فعالیت اقتصادی است. اگر این گونه نبود خیلی ساده با حذف آن می توانستیم خودمان را از شر بحران های مالی و طرح های نجات رهایی بخشیم. نوریل روبینی در کتاب اقتصاد بحران (۲۰۱۰) روش های مورد استفاده برای خبر دادن از وقوع بحران مالی را آشکار کرد، و نشان داد چگونه این روش ها می تواند به ما کمک کند تا اوضاع حال را درک کنیم و برای آینده آماده شویم. او بحران های مالی را نه رویدادهای «قوی سیاه» آن گونه که نسیم نیکلاس طالب در کتاب خود توصیف کرد بلکه «قوهای سفید» می داند. طبق نظر طالب، قوهای سیاه رویدادهای غیرقابل پیش بینی مانند گرداب هستند که از یک توزیع آماری دم پهن پیروی می کنند. اما به نظر روبینی بحران های مالی دست کم بسیار شبیه طوفان هستند: آنها نتیجه قابل پیش بینی نقاط ضعف اقتصادی و مالی و اشتباهات سیاستگذاری روی هم انباشت شده هستند. سرانجام زمانی فرامی رسد که باید انتظار داشت وقتی رونق و حباب به سقوط و رکود تبدیل می شود سیستم به نقطه واگشت برسد. چنین رویدادهایی را نباید «مجهول های ناشناخته» دانست بلکه برعکس «مجهول های شناخته شده» قابل پیش بینی و حتی قابل پیشگیری هستند.

یکی از پرسش های بر سر زبان ها افتاده پس از بحران مالی ۲۰۰۸ را ملکه الیزابت دوم هنگام بازدید از مدرسه اقتصاد لندن در نوامبر ۲۰۰۸ مطرح کرد: «این که خیلی وحشتناک است! چرا هیچ کس آمدن این بحران را ندید؟» اندکی بعد در ژانویه ۲۰۰۹ و آخرین روزهای دولت جرج بوش، دیک چنی معاون رئیس جمهور آمریکا در مصاحبه با خبرگزاری آسوشیتدپرس باهمین پرسش مواجه شد که «چرا دولت متبوعش نتوانست بزرگترین بحران مالی از زمان رکود بزرگ اقتصادی دهه ۱۹۳۰ را پیش بینی کند؟» پاسخ چنی کاملاً گویا بود. او گفت «هیچ کس در هیچ جا آنقدر هوشمند نبود تا آمدن بحران را حدس بزند. فکر نمی کنم کسی آن را دیده بود.»

چنی تنها شخصی نبود که چنین ارزیابی ای داشت. کافی بود به جملات افراد فرهیخته در محافل مالی و تشکیلات سیاسی پس از وقوع بحران نگاه کنید. چنی در همان مصاحبه نظر داد بحران مالی ش بیه حملات یازده سپتامبر بود: فاجعه بار اما تقریباً غیرقابل پیش بینی.

اما واقعیت غیر از این است. مشهورترین پیش بینی پیش از وقوع این بحران به نوریل روبینی تعلق داشت که در روزهای آرام ۲۰۰۶، هشدار بسیار روشنی به جریان اصلی اقتصاددانان داد. روبینی استاد اقتصاد دانشگاه نیویورک در ۷ سپتامبر آن سال برای شرکت کنندگان بدبین به سخنانش در صندوق بین المللی پول در واشنگتن سخنرانی کرد. او با قاطعیت هشداری داد که بیشتر حاضران آن را مزخرف تلقی کردند. او پیش بینی کرد اقتصاد ملی به زودی سقوط کم سابقه بخش مسکن، کاهش قیمت نفت، کاهش شدید اعتماد مصرف کننده و سرانجام بحران عمیقی را تجربه خواهد کرد.

این فجایع هر کدام به تنهایی بد بودند اما روبینی سناریوی حتی وحشتناک تری مطرح داد. هنگامی که مالکان خانه ها مجبور به نکول وام های رهنی خود می شوند کل نظام مالی جهان از حرکت می ایستد چون تریلیون ها دلار اوراق بهادار به پشتوانه وام های رهنی بی ارزش خواهد شد. آنگاه شاهد ورشکستگی بانک های سرمایه گذاری و صندوق های تامینی خواهیم بود. حاضران در نشست، با شک و ناباوری شدید از این نگرانی های وی استقبال کردند. هنوز یک سال و نیم نگذشته بود که پیش بینی های روبینی یک به یک تحقق یافت و همچون بیماری جهانگیر سایر کشورهای جهان هم گرفتار بحران مالی شدند. البته او تنها پیش بینی کننده بحران نبود. رابرت شیلر از دانشگاه ییل نیز نسبت به خطرات وقوع حباب در بازار سهام به علت ورود شرکت های فناوری (حباب دات کام) هشدار داده بود و همراه روبینی از نخستین اقتصاددانانی بود که درباره حباب بخش مسکن هشدار داد.

راگورام راجان دیگر اقتصاددان متخصص مالیه در دانشگاه شیکاگو در سال ۲۰۰۵ به جلسه اقتصاددانان مشهور و سیاستگذاران بانک های مرکزی گفته بود بانکدارها و معامله گران بازار با این شیوه که پاداش خدمات خود را می گیرند آنها را بیش از حد به ریسک پذیری و رفتار اهرمی تشویق خواهد کرد که نظام مالی جهانی را در معرض بحران شدید قرار می دهد. سایر شخصیت های مورد احترام هم هشدار مشابهی مطرح کردند. جیمز گرانت اقتصاددان مشهور در وال استریت، در سال ۲۰۰۵ هشدار داد فدرال رزرو به ایجاد یکی از «بزرگ ترین حباب های اعتباری» در تاریخ مالیه کمک کرده است؛ ویلیام وایت اقتصاددان ارشد در بانک تسویه حساب های بین المللی درباره ریسک های سیستماتیک حباب های دارایی و اعتباری هشدار داد؛ نسیم نیکلاس طالب تحلیلگر مالی هشدار داد تاسف بار است که بازارهای مالی آمادگی مدیریت کردن رویدادهای به اصطلاح «دم پهن» را که خارج از توزیع معمولی ریسک می افتد ندارند؛ چندین اقتصاددان و کارشناس مالی درباره ناپایداری کسری حساب جاری آمریکا و بدهکاری بسیار شدید مصرف کنندگان هشدار داده و اظهار نگرانی کردند. فهرست اسامی قابل ادامه دادن است. اما با وجود تمام ارج و احترامی که این افراد و سایر اقتصاددانان و تحلیلگران داشتند، هشدارهایشان نادیده گرفته شد. بیشتر کسانی که در این حوزه ها فعالیت می کردند آن هشدارها را نادیده گرفتند چون به باورهای ساده قدیمی اتکا داشتند: اینکه بازارها نهادهای قابل اعتماد و خودتنظیم هستند و نتایج باثبات و کارا تحویل جامعه می دهند. این نوع استدلال نتیجه می گیرد کل عمارت سرمایه داری در قرن بیست و یکم، البته به کمک نواوری های مالی امروزی پسند، توانایی حفظ خود و برقراری تعادل را دارد. اما با نگاه به تاریخ چندقرنی خواهیم آموخت که بحران ها نه استثنا بلکه قاعده هستند. بحران ها یعنی سقوط های فاجعه بار که به دنبال رونق های غیرقابل دوام می آیند- همیشه با ما بوده و خواهند بود. همان ویژگی هایی که به نظام اقتصاد بازار زندگی می بخشد- قدرت نوآوری و تحمل ریسک- همچنین می تواند صحنه را برای حباب های دارایی و اعتبار و سرانجام فروپاشی فاجعه بار با اثرات زیان بار میان مدت آماده کند. اگرچه بحران ها امر رایجی اند آنها مخلوق عادت های ما نیز هستند. آنها اندکی به طوفان شباهت دارند: نسبتاً قابل پیش بینی عمل می کنند اما امکان تغییر جهت، فروکش کردن و حتی ناگهان فعال شدن بدون اخطار قبلی را دارند. علم اقتصاد و تاریخ اقتصادی اصولی را به ما می آموزد تا چگونه این طوفان های اقتصادی را ردیابی، پایش، پیش بینی و حتی جلوگیری کنیم. پس بحران ها نه رویدادهای عجیب و غریبی هستند که باعث و بانی آن فقط اقتصاد مدرن باشد و نه «قوهای سیاه» هستند که برخی مفسران می خواهند این گونه تعبیرشان کنند. برعکس بحران ها پدیده های رایجی بوده و نسبتاً آسان پیش بینی و درک می شوند. آنها همان قوهای سفید معمولی همه جا حاضر هستند.

• قوی سفید

رونق گرفتن شدید اقتصاد چه زمان شروع می شود؟ رونق های شدید معمولا با شیدایی و جنون ناگهانی مثلاً برای خرید املاک و مستغلات یا خرید سهام شرکت هایی همراه هستند که در عرض چند هفته اگر نگوییم چند روز سودهایشان دو سه برابر یا حتی بیشتر می شود. یا گاهی زمانی که صنعت و فناوری جدید با محصولات جدید، مردم را به سمت فروش داروندار زندگی خود و خرید سهام آنها تحریک می کند.

سیاستمداران، سیاستگذاران و تنظیم گران معمولا مانع چنین طرح و نقشه هایی برای سریع ثروتمند شدن نمی شوند و چه بسا آنها را تشویق هم بکنند. رئیس جمهور اعلام می کند نباید مزاحم این کسب و کارها شد در عین حال که رئیس بانک مرکزی هم تصمیمی برای خواباندن موج سفته بازی ها ندارد. برعکس آنها از این نوع خریدوفروش ها استقبال هم می کنند با این ادعا که باعث تقویت رشد اقتصادی می شوند. در چنین شرایطی انواع جدید نهادهای مالی پدیدار می شوند تا اوراق بهادار و سهام کمتر شناخته شده را به سرمایه گذارهای بی تجربه بفروشند و خطوط اعتباری گسترده را در اختیار میلیون ها وام گیرنده بگذارند. سپس زمانی فرا می رسد که رونق به حباب تبدیل می شود. هر کسی از بانک ها گرفته تا مصرف کننده معمولی، با داشتن این باور مشکوک اما هنوز قانع کننده که قیمت ها فقط بالا می رود، شروع به تملک اهرمی (خرید استقراضی) می کنند. اقتصاددانان طرفدار آزادی کامل، ایرادی به این وضع نمی بینند چون به باورشان بازارها همیشه (دیر یا زود) درست عمل می کنند؛ پس بهترین کار این است که دخالت نکنیم. معمولاً هم کسی به مخالفان این داغ شدن بیش از حد اقتصاد، که نسبت به خطر سقوط اقتصاد هشدار می دهند، توجهی نمی کند. از این نوع اتفاقات در چند قرن گذشته مرتب افتاده است که معروف ترینشان رکود اقتصادی ۱۹۲۹ و بحران مالی ۲۰۰۸ است. در همه آنها، نیروهای دخیل در بحران، یکسان بوده است. البته منظور این نیست که بحران ها یکسان هستند. ابداً، ویژگی ها از فاجعه ای به فاجعه دیگر تغییر می کند و ریشه بحران ها به مسائل متفاوت در

بخش های متفاوت اقتصاد مربوط می شود. گاهی بحران به خاطر زیاده روی مصرف کنندگان در خریدهای استقراضی است، زمانی دیگر نهادهای مالی یا شرکت ها یا حتی دولت ها متهم اصلی هستند. به علاوه زیان های وثیقه ای که بحران ها ایجاد می کنند به شدت متفاوت است و به دامنه دخالت دولت و مناسب بودن آن بستگی دارد. وقتی بحران ها ابعاد جهانی پیدا می کنند به نوع واکنش های بین المللی، همکاری یا درگیری نیز بستگی پیدا می کند.

شاید هیچ چیز به اندازه بحران های مالی، منافع عظیمی را به خطر نیندازد. وقتی احتیاط و مراقبت نشود بحران زبان های سنگینی به بار می آورد: سال های زیادی زمان می برد تا تولید به سطح پیش از بحران خود برگردد، صنایع زیادی نابود می شوند، ثروت های فراوانی دود می شود، مشاغل زیادی از دست می رود، بار مالی سنگینی بر بودجه دولت تحمیل می کند و توانایی دولت ها برای دخالت در هر بحران آتی را کاهش می دهد. حتی بدتر اینکه دولت هایی سرنگون و ملت هایی ورشکست می شوند. در سطح بین المللی جنگ های تجاری بین کشورها به راه می افتد و حتی زمینه ساز جنگ های بعدی می شود. زمانی که بحران مالی ۲۰۰۸ رخ داد تحلیلگران زیادی سعی کردند این فاجعه را معنادار کنند. عده زیادی دست به دامن مفهوم «قوی سیاه» نسیم نیکلاس طالب شدند تا بحران را برای خود قابل تبیین سازند. طالب «رویداد قوی سیاه» را رویداد فوق العاده نادری تعریف کرد که اصلاً امکان پیش بینی نداشته باشد و بازی را تغییر دهد. طبق این تعریف، بحران مالی یک رویداد عجیب و غریب، اگرچه بسیار مهم و دگرگون ساز است. احتمال اینکه کسی آمدنش را ببیند ناممکن است.

اگر بحران مالی را قوی سیاه بدانیم قابل مقایسه با سقوط هواپیماست- رویدادی وحشتناک اما کاملا نامحتمل که امکان پیش بینی ندارد- پس هیچ جایی برای نگرانی وجود ندارد چون نمی دانیم کی رخ می دهد یا اصلا رخ می دهد یا خیر. اما فجایع مالی رویدادهای ناروال غیرعادی نیستند. آنها محتمل و حتی قابل پیش بینی هستند چون بحران های مالی معمولا از فیلمنامه یکسانی پیروی می کنند. آسیب پذیری های آشنای اقتصادی و مالی بیشتر می شود تا سرانجام به نقطه واگشت می رسیم. بحران ها با همه هرج ومرجی که ایجاد می کنند مخلوق عادات ما هستند.

بیشتر بحران ها با حباب شروع می شوند. حباب وقتی رخ می دهد که قیمت یک دارایی خاص از ارزش بنیادی زیربنایی آن بیشتر باشد. ارزش بنیادی دارایی، یعنی ارزش حال تنزیل شده سود سهام آتی، بهره، اجاره، یا تسهیلاتی که با نگه داشتن این دارایی مرتبط است. این نوع حباب اغلب دوشادوش انباشته شدن گسترده بدهی حرکت می کند یعنی سرمایه گذاران قرض می گیرند تا در شرایط رونق خرید کنند. پس تصادفی نیست که حباب های دارایی اغلب با رشد شدید عرضه اعتبار همراه می شود که نتیجه نظارت و تنظیم گری سست نظام مالی یا حتی سیاست های پولی رهاشده بانک مرکزی است. گاهی هم حباب های دارایی حتی پیش از اوج گرفتن عرضه اعتبار، شروع به بزرگ شدن می کنند چون انتظاراتی که نسبت به افزایش قیمت آتی ایجاد شده است کافی است تا جهش خود-محقق شونده در قیمت دارایی تقویت شود.

رونق ها هرگونه که شروع شوند و سرمایه گذاران از هر کانالی که وارد شوند، یک دارایی هست که کانون علاقه شدید برای سفته بازی شود. این دارایی خواهان یافته هر چیزی می تواند باشد که ارزش گذاری آن از ارزش بنیادی اش تجاوز می کند. مثال های وجود حباب زیاد است. طلا را در نظر بگیرید. اما سهام شرکت ها، و املاک و مستغلات رایج ترین شان هستند. در حالی که قیمت دارایی سر به فلک می کشد، خوش بین ها با بی قراری تلاش می کنند فزونی ارزش یافتن آن را توجیه کنند. اگر شواهدی از افول های قبلی را به آنها نشان دهید، ادعا می کنند «این دفعه فرق می کند». تاکید می کنند -و باور دارند- که اقتصاد وارد مرحله ای شده که قواعد گذشته دیگر کاربرد ندارد. این «سرمایه گذاری امنی» است که «هرگز دچار کاهش ارزش نمی شود» درباره شرایط پیدایش حباب ها و تاثیر آنها پژوهش های زیادی انجام شده است. برای مثال حباب ها نه فقط ارزش دارایی های مربوط بلکه همچنین نرخ بهره و نقدینگی کلی در نظام مالی را افزایش می دهند. به علاوه حباب ها مادامی که رشد می کنند سرمایه نهادهایی که این دارایی های اضافه ارزش یافته را نگه داشته اند بالا می برند و درنتیجه به آنها اجازه می دهند اهرم مالی خود را (با انتشار بدهی جدید) افزایش دهند و سرمایه گذاری کنند و بنابراین اقتصاد نیز به همان شیوه تقویت می شود. اما هنگامی که حباب ها می ترکند، آنها با کاهش دادن ارزش دارایی ها «اثر ثروت» معکوس ایجاد می کنند.

کارهای تجربی مهمی از وجود حباب ها در بازارهای مالی خبر می دهد. از همه شاخص تر رابرت شیلر برنده جایزه نوبل اقتصاد در سال ۲۰۱۳ است که مکرراً هشدارهای (نه همیشه توجه شده) درباره حباب ها می داد. اما کشف و ردیابی حباب کار آسانی نیست. یک روش در حال حاضر مورد استفاده (خصوصا در کار پیشتازانه شیلر) از واگرایی بین ارزش بنیادی و حباب الهام می گیرد: قیمت دارایی را با سود یا سایر منافعی که می توان از آن کسب کرد مقایسه می کنیم. برای مثال هزینه خرید یک دارایی مستغلاتی را با درآمد اجاره آن مقایسه می کنیم. تردیدی نیست که مالک برای زندگی در خانه شخصی خود ارزشی قائل است و هرگونه که مایل باشد آن ارزش را تغییر می دهد (برعکس کسان دیگری هستند که ترجیح می دهند با دردسرهای مالک بودن روبه رو نشوند). ملاحظات مالیاتی نیز نقش ایفا می کند. با همه اینها، اگر قیمت ملک از ارزش حال اجاره ها تجاوز کند احتمالاً حباب داریم.

درباره وجود حباب در سهام نیز به همین ترتیب می توان به نسبت قیمت-سود نگاه کرد. بالا بودن زیاد این نسبت حکایت از وجود حباب دارد. دوباره پیچیدگی های بسیاری مطرح می شود، نیاز به دیدگاهی درباره سود سهام آتی (شبیه مسیر اجاره ها در مورد مستغلات) و نرخ بهره ای است که برای تنزیل سود سهام آتی و محاسبه ارزش حال آنها استفاده شود. برای سادگی دوباره می توان بر نسبت قیمت- سود سهام تمرکز کرد. رابرت شیلر در بررسی سال ۱۹۸۱، متوجه شد قیمت سهام نسبت به تغییرات سود سهام -یعنی ارزش بنیادی- نوسان خیلی زیادی دارد بنابراین حکایت از وجود حبابی داشت که طی زمان تغییر می کرد.

واکنش دولت آمریکا به وام دهی بی قید و شرط در بازار مستغلات درس آموز است. دولت همان تصمیم سیاسی را گرفت که به بحران بانکداری در برخی کشورهای دیگر (مانند اسپانیا در همان زمان) نیز منجر شد. هیات حاکمه آمریکا خانه دار شدن خانوارهای بیشتری را تشویق می کرد. طی دهه ۲۰۰۰، دولت اجازه داد حباب مستغلات متورم شود و خسارت بارتر اینکه به بانک های خود اجازه داد تا در معرض ریسک بیشتر قرار گیرند. در حالی که بهتر بود یارانه های مالیاتی در دسترس برای خرید خانه (یعنی معافیت بهره وام های مستغلات از مالیات) و تضمین های ضمنی بر وام خانه که ارگان های شبه عمومی نظیر فردی مک و فانی می ارائه می دادند، افزایش یابد. همچنین معقولانه تر بود که معیارهای وام دهی سخت تری از قبیل محدود کردن نسبت وام به ارزش مستغلات و نسبت بازپرداخت بدهی سالانه به درآمد وام گیرنده برقرار شود. اما در نهایت الزامات سیاسی پیروز و حباب مسکن ایجاد شد. حتی اگر همه عناصر جنون سفته بازی -«شیدایی غیرعقلایی» و شواهد روزافزون از رفتار متهورانه حتی متقلبانه - موجود باشد، مردم ادعا می کنند رونق هرگز پایان نخواهد یافت. قصه هایی پخش می شود که قیمت سهام هرساله دو برابر تورم افزایش خواهد یافت و مردم با باور کردن آن شروع به فروش سایر دارایی های خود یا بیشتر وام اگرفتن می کنند تا سهام بخرند. با چنین آغازی، فجایع مالی در مسیری قابل پیش بینی جلو می روند. با افزایش اعتبارات ارزان، دارایی پرخواهان آسان تر خریداری می شود. تقاضا افزایش می یابد و از عرضه پیشی می گیرد، متعاقباً قیمت ها بالا و بالاتر می رود. اما این تازه آغاز راه است. چون دارایی ها در قلب آن حبابی هستند که عموماً به عنوان وثیقه استفاده می شود و چون ارزش وثیقه در حال افزایش است، سفته بازها با گذشت هر روز می توانند حتی بیشتر قرض بگیرند. حتی املاک با قابلیت به وثیقه گذاشته شدن، نقش دستگاه خودپرداز را پیدا می کنند. در یک کلام، قرض گیرنده به سراغ تملک اهرمی می رود (سهام و ملک خود را به وثیقه گذاشته و قرض می گیرد).

• مازاد نقدینگی و حباب مستغلات

ریشه بحران ها اغلب به نبود انضباط در زمان های خوب ربط پیدا می کند. نرخ های بهره غیرعادی پایین که به مدت چندین سال حفظ شود، نقدینگی بسیار ارزانی فراهم می کند. وقتی این سیاست پولی با اشتیاق سرمایه گذاران به دریافت بازده های بیشتر از نرخ های بهره پایین بازار ترکیب شد، به رونق مستغلات دامن زد. پس یک عامل دیگر ایجاد حباب، هجوم پول هایی است که به دنبال فرصت های سرمایه گذاری در اینجا و آنجا می گردند. نقدینگی فراوان و نرخ های بهره پایین، باعث افزایش عظیم وام های پرریسک مثلا در بخش مستغلات می شود که به خانوارهای با توان بازپرداختی محدود اعطا می شود. سرانجام زمانی خواهد رسید که رشد حباب متوقف می شود، معمولا وقتی عرضه دارایی حبابی شده از تقاضای آن تجاوز کند. این اطمینان که قیمت سهام افزایش می یابد رخت برمی بندد و استقراض سخت تر می شود. دقیقا همان گونه که آتش برای شعله ورتر شدن به اکسیژن نیاز دارد، حباب ها هم به بدهی اهرمی و پول کم بهره نیاز دارند و وقتی اینها خشک شود قیمت ها شروع به سقوط می کند و کاهش بدهی اهرمی آغاز می شود. با تبدیل رونق به افلاس، نتایج نیز قابل پیش بینی است. ارزش کاهشی دارایی در ریشه حباب، سرانجام با وحشت زدگی باعث «فراخوانی اعتبار» می شود، درخواست قرض گیرندگان برای پول نقد یا وثیقه بیشتر تا جبران قیمت های در حال کاهش را بکند. احتمال دارد قرض گیرندگان شروع به فروش مقداری از دارایی های خود به قیمت های مفت بکنند. عرضه دارایی به زودی از تقاضا خیلی بیشتر می شود. قیمت ها کاهش یافته و ارزش وثیقه باقی مانده سقوط می کند، فراخوان اعتبار بیشتر شده و تلاش برای کاهش ریسک بالا می گیرد. در هجوم برای خروج، هر کس به سمت دارایی های ایمن تر و نقدتر می رود و از دارایی حبابی احتراز می کند. هراس مالی به دنبال می آید و دقیقاً همان طور که قیمت ها از ارزش بنیادی خود هنگام حباب

تجاوز کردند، هنگام افلاس و رکود به زیر مقادیر بنیادی خود سقوط می کنند. البته که بحران های مالی به شکل ها و با نقاب های زیادی می آیند اما برخلاف تصور عامه، بحران ها نه قوی سیاه بلکه قوی سفید هستند: عناصر رونق و رکود کاملاً قابل پیش بینی هستند.

• مشکل اطلاعات ناقص و گژمنشی

معمولا در هر حلقه از زنجیره انتقال ریسک، یکی از طرفین نسبت به دیگری اطلاعات بیشتری دارد (نامتقارنی اطلاعات) و در این وضعیت، کارکرد مناسب بازارهای مالی و تنظیم گری آنها مختل می شود. شکست بازار به علت نامتقارنی اطلاعات یک امر پذیرفته شده است، در حالی که با معرفی ابزارهای مالی جدید و اغلب پیچیده و ناآشنایی شرکت کنندگان و تنظیم گران با آنها، قطعا شکست های اطلاعاتی بدتر می شوند. پس اگر تنظیم گری ناکافی و بی قیدی در اجرا داشته باشیم انگیزه پذیرش ریسک بیشتر می شود، که در نهایت از جیب همه مردم پرداخت خواهد شد.

یک نمونه از نامتقارنی اطلاعات در بازار وام رهنی مسکن آمریکا به خوبی دیده شد. نقدینگی فراوان و نرخ های بهره پایین باعث افزایش عظیم وام های پرریسک مستغلات شد که به خانوارهای آمریکایی با توان محدود بازپرداختی آنها اعطا شد. وام دهی پرریسک این امکان را به مردمی که خیلی ثروتمند نبودند داد تا مالک خانه بشوند. اما بسیاری از این خانوارها درک درستی نداشتند که اگر نرخ های بهره بالا برود، یا اگر قیمت مستغلات افزایش نیابد چه ریسک هایی را بر عهده می گیرند. در آن صورت وام جدید به آنها داده نمی شد تا از عهده پرداخت اقساط برآیند. نهادهایی که وام مستغلات می دهند همیشه روی اشتیاق خانوارها به خانه دار شدن با فروش قراردادهای وام رهنی پرریسک به آنها حساب می کنند. دولت فدرال آمریکا باید مکلف می کرد اطلاعات متقارن بین وام دهندگان و وام گیرندگان درباره ریسک ها وجود دارد، چون معدود ایالت هایی شرایط وام های رهنی را تنظیم کردند یا جلوی رویه های ناعادلانه را گرفتند.

دولت با دادن اطلاعات اضافی به وام گیرندگان که به آزادی انتخاب آنها احترام گذاشته شود، می تواند نامتقارنی اطلاعات بین وام دهنده ها و وام گیرنده ها را برطرف کند. به شکل دیگر، وام گیرندگان می توانند به شیوه «قیم مآبانه»تری حمایت شوند اگرچه برخی خطرات ذاتی در این رویکرد وجود دارد. توجیه برای قیم مآبی این است که مردم وسوسه می شوند و تمایل دارند زیاده مصرف کنند در مقایسه با آنچه آنها در حالت ذهنی آرام تر انتخاب می کنند. این استدلال برخی انواع مداخلات سیاستگذاری را برجسته می کند. از این دیدگاه، دولت باید روی نسبت وام به ارزش یک ملک و نسبت بازپرداخت بدهی به درآمد سالانه وام گیرنده سقف تعیین کند و وام های ظاهراً جذاب با «نرخ وسوسه انگیز» یعنی نرخ های بهره تبلیغی خیلی پایین طی سال های اولیه باز پرداخت وام را ممنوع کند.

مشکل کژمنشی یعنی تمایل هر کسی به قبول ریسک ها (خصوصاً ریسک های زیاد) که معمولا پرهیز می کند صرفا چون می داند دیگران هزینه آن ریسک را تحمل می کنند و حتی او را نجات هم خواهند داد. کژمنشی در صنعت خدمات مالی شایع است چون شیوه پرداخت حقوق و پاداش به معامله گران بازار و نهادهای مالی به تعداد معاملات و خرید و فروش های آنها بستگی دارد. همچنین اگر هر کدام از طرف های بازار تصور کنند در صورت ورشکستگی و زیان دیدگی دولت به کمک شان می آید. پس وجود طرح های نجات که پولش از بودجه عمومی می آید باعث ریسک پذیری بی محابا و تشدید بحران می شود.

• نقش اقتصاددانان در مقابله با وقوع بحران های مالی

لازم به یادآوری است که اگرچه پژوهش های آکادمیک پاره ای کلیدهای درک برخی عوامل زمینه ساز بحران را فراهم کردند، اما آنها موفقیت اندکی در جلوگیری از وقوع بحران داشتند. باید اذعان کرد اقتصاددانان طی دوره زمانی منتهی به بحران نفوذ اندکی داشته اند. چهار عامل در ایجاد چنین وضعیتی نقش داشتند:

نخست و از همه مهم تر باید تشخیص دهیم که برای اقتصاددانان همیشه راحت تر است عواملی را که احتمالاً به بحران منتهی می شوند شناسایی کنند تا اینکه بخواهند پیش بینی کنند آیا آن بحران رخ خواهد داد یا در چه تاریخی، دقیقاً شبیه یک پزشک که برای وی شناسایی عواملی که احتمالأ علت بیماری یا حمله قلبی هستند راحت تر است تا اینکه دقیقا بگوید چه وقت آنها رخ خواهند داد. زمان وقوع بحران های مالی را دقیقا مانند بیماری های واگیر و زمین لرزه، مشکل می شود پیش بینی کرد اما می توانیم علل احتمالی آن را شناسایی کنیم. از آنجا که داده های مالی خیلی ناقص هستند و جهان پیوسته در حال تغییر است همیشه نااطمینانی بزرگی درباره میزان اثرات مربوط وجود خواهد داشت، اگر نخواهیم از عوامل خودمحقق شونده (مانند هجوم بانکی) نام ببریم که برحسب تعریف، غیرقابل پیش بینی هستند چون آنها به گفته کینز بر اساس «احساسات... در ذهن سرمایه گذار» شکل می گیرند.

دوم، انتشار دانش آکادمیک خیلی نامنظم و تدریجی است. مقصر این وضع را می توان دو گروه دانست: پژوهشگرانی که اغلب تلاش نمی کنند تا دانش خود را به اشتراک بگذارند و آن را عملیاتی تر و کاربردی تر کنند و سیاستگذارانی، که وقتی اوضاع خیلی خوب است، توجه اندکی به هشدارهای اقتصاددانان درباره آینده تیره و تار می کنند. پژوهشگران نباید از سیاستگذاران انتظار داشته باشند که مقالات فنی و پیچیده آنها را بخوانند (حتی اگر این دانش را اقتصاددانانی که برای مراجع تنظیمی کار می کنند به آنها منتقل کنند)؛ آنها باید هسته و اساس مساله را بیرون بکشند، پژوهش را قابل درک کنند و دقیقاً نشان دهند چگونه از آن استفاده شود. اینها چیزهایی هستند که اقتصاددانان برج عاج نشین اغلب تمایلی به انجامش ندارند، چون ترجیح می دهند وقت خود را به تولید دانش به جای انتشار آن اختصاص دهند- ذکری از این واقعیت به میان نیاوریم که شهرت آکادمیک یافتن به تایید همتایان آنها، نه سیاستگذاران بستگی دارد. برای تسهیل انتشار دانش علمی، باید به تربیت اقتصاددانان عالی کاربردی همت گمارد، کسانی که برای تنظیم گران کار خواهند کرد به جای اینکه وارد مشاغل آکادمیک شوند، و بینش های پژوهشی را در کنفرانس های تدارک دیده شده با تنظیم گران، بانکداران مرکزی و بانکداران به اشتراک می گذارند. نوریل روبینی یک نمونه از این دسته اقتصاددانان بود.

سوم، تقریباً همه پژوهشگران از دامنه ریسک هایی که در بخش مالی پذیرفته می شود آگاه نیستند؛ برای مثال آنها نمی دانند میزان تعهدات خارج از ترازنامه یا اندازه و همبستگی قراردادهای فرابورس چقدر است. بی تردید، ناظران نیز تنها دانشی جزئی دارند؛ اما حتی بیرون از دایره کوچک آنها، تعداد معدودی می دانند اوضاع از چه قرار است. آیا اقتصاددانان دانشگاهی باید بهتر و بیشتر مطلع شوند؟ پاسخ روشنی برای این پرسش نداریم. از یک طرف، مفید خواهد بود اگر سیاستگذاران به حرف اقتصاددانان گوش دهند. از طرف دیگر، اقتصاددانان تخصصی کار می کنند: پژوهش و آموزش از اقتصاد کاربردی متمایز است، حتی اگر آنها همدیگر را تغذیه کنند.

چهارم، معدود اقتصاددانی، چه به واسطه باور درونی یا به علت تعارض منافعی که دارند، اهمیت تنظیم گری مالی را کم برآورد می کنند یا درباره مزایای بازارهای فرابورس یا نوآوری های مالی بزرگنمایی می کنند. استدلال های آنها به سرعت از سوی طرف های ذی نفع قاپیده می شود. فیلم «شغل داخلی» ساخته چارلز فرگوسن در سال ۲۰۱۰، که پژوهش زیادی برای تولیدش شده است، در حالی که قطعاً جدلی است، خطرات همدستی بین پژوهشگران و سوژه های پژوهش آنها را نشان می دهد. وقتی منافع خصوصی یا عمومی در جهان پژوهش تداخل پیدا می کند موضوع تعارض منافع بسیار متفاوت از مسائلی نیست که در دیگر علوم مطرح می شود. مشکلی که بی درنگ بدیهی می شود: عده ای با داشتن اطلاعاتی که بیشترین دخل و ارتباط را با سیاستگذاری عمومی پیدا می کند اغلب با کسانی در ارتباط هستند که منافعی در تصمیمات و احکام تنظیم گری دارند. هیچ راه حل معجزه آسایی وجود ندارد. برای کمک به کاستن از این مساله، بیشتر گروه های پژوهشی، دانشگاه ها و سازمان های عمومی اکنون یک منشور اخلاقی دارند که پژوهشگران را ملزم می کند تعارض منافع بالقوه را اعلام کنند. این کاری مفید است اما در نهایت پژوهشگران باید به اصول و ضوابط اخلاق شخصی مقید باشند.